美伊停火进入第二个交易日，油价的定价逻辑已经切换。复盘日（7 月 27 日）WTI 单日重挫 7.5%，Brent 跌 8.7%，截稿前仍在阴跌。市场眼下交易的焦点，是霍尔木兹复航之后的供给回归与累库前景——地缘溢价正在快速回吐。
价格，恐慌溢价快速回吐
WTI 复盘日结算 82.61 美元/桶，较前一交易日的 89.31 美元下跌 7.50%；截稿前（北京时间 7 月 28 日 17:38）盘中约 80.79 美元。
Brent 结算 88.36 美元，较前收 96.78 美元下跌 8.70%；截稿前盘中约 85.86 美元。Trading Economics、oilprice.com 等第三方行情同样显示，7 月 28 日日内再跌约 2%–3%，已是连续第三个交易日下挫。
拉长到月内看，这轮下跌的位置很清晰：4 月冲突高峰时 Brent 曾冲上 118 美元上方；7 月初复航预期下一度回落至 72 美元附近；中旬战火重燃又反弹至 96 美元上方。本轮暴跌之后，油价回到了 7 月中旬突破前的区间。
曲线结构，停火与开战的高频温度计
Brent 期货曲线仍维持逆价差（backwardation）。据 oilprice.com 期货链快照，9 月合约约 87.7 美元、10 月约 85.3 美元，近月升水约 2.4 美元，远端逐级降至 2027 年中的 76 美元附近，长端指向 70–75 美元。
这条曲线本身就是情绪指标。7 月初，前端曾因「即期过剩」一度转为正价差——据路透社 7 月 3 日报道，六个月价差短暂翻负约 -0.56 美元；随后战火重燃，结构重新拉成逆价差。停火与开战的预期摆动，都第一时间写在前端价差里。
供给端，海湾从保价转向争份额
OPEC+ 7 月 5 日线上会议上，沙特、俄罗斯、伊拉克、科威特、哈萨克斯坦、阿尔及利亚、阿曼七国同意 8 月起再上调产量目标 18.8 万桶/日（纽约时报、路透社）。
更值得玩味的是沙特的价格动作：8 月销往亚洲的阿拉伯轻油官价（OSP）被降至对阿曼/迪拜均价贴水 1.50 美元/桶，较 7 月的升水 9.50 美元单月下调 11 美元，为二十多年来最大单月降幅（路透社数据回溯至 2003 年）。与此同时，退出 OPEC 后的阿联酋 6 月产量已冲上 380 万桶/日以上的纪录高位。
提产加上大幅削价，海湾生产商的姿态已经从保价转向争份额。
库存与宏观，累库信号浮现，暴跌与金融条件无关
美国库存端出现了拐点信号。EIA 周报（截至 7 月 17 日当周，7 月 22 日发布）显示，商业原油库存意外累库 200 万桶至 4.117 亿桶——市场原本预期去库 125–200 万桶；库存总量仍低于五年均值约 6%。库欣去库约 67 万桶，汽油增 80 万桶、馏分油增 140 万桶，炼厂开工率 96.1%；SPR 当周再释放约 510 万桶至约 3.11 亿桶。下一期周报将于 7 月 29 日发布，是检验「水上油」是否转化为岸上库存的第一个硬数据。
IEA 7 月月报同样指向供给回归：6 月海湾出口环比激增 650 万桶/日至 1610 万桶/日，尽管仍远低于战前约 2400 万桶/日的水平，「水上油」的累积已推动全球库存数月来首次回升。成品油市场相对更紧，裂解价差维持高位。
宏观面可以排除在主因之外。美元指数前一交易日收 101.47、截稿前约 101.55，变动温和；美债 10 年期收益率复盘日报 4.616%、下行 2.5 个基点，美股大体走平（标普 +0.02%）。油价单日 7.5% 的跌幅与利率、美元的微小变动完全不成比例——这是典型的风险溢价坍缩行情。另一个佐证是黄金：复盘日金价 4074.5 美元、微涨 0.17%，并未同步下跌，说明市场交易的是「油路复通」，全面避险解除还谈不上。
航运外溢，保费与运价的地板还在
地缘进展本身留给副文战报，这里只看油价与运费的接口。美方 7 月 24 日晚间停止空袭，伊朗与阿曼谈判代表周末磋商恢复霍尔木兹海峡通航，至 7 月 28 日平静已维持多夜（卫报、oilprice.com）。但要提醒一句：停火不等于复航，协议文本、保险与护航安排均未落地。
航运端的溢价仍在高位，且对消息面高度敏感。Marsh 与 S&P Global（7 月 22 日）评估，霍尔木兹战争险附加保费已达船体价值的 7.5%–10%，而战前仅约 0.1%–0.25%；海湾—中国 VLCC 运价约 74–78 美元/吨，单航次成本约 2000–2100 万美元，约为五年均值的 4 倍（半岛电视台 7 月 23 日）。CNBC 7 月 21 日报道，海峡周度通行量一度环比骤降约 66%。
关键在于节奏：即便停火延续，保费与运价的正常化通常需要数月的无索赔记录，不会随头条新闻同步回落。油价里的这块「运费地板」，短期仍在。
市场在定价什么，从怕打仗到怕谈崩
近端逆价差与绝对价暴跌同时出现，这个组合传递的信息是：市场在抛售「断供恐慌」，但尚未转入「确定过剩」定价。如果已经确信复航，前端应当像 7 月初那样被压成平水甚至正价差。
当前曲线隐含的判断可以概括为：停火大概率延续、供给逐步回归（长端 70–75 美元），但谈判破裂、航运再度中断的尾部风险，仍值近月 2 美元以上的升水。多头溢价已经从「怕打仗」缩窄为「怕谈崩」。接下来几个交易日，9–10 月价差能否收窄至 1 美元以内、EIA 周报能否确认连续累库，将决定这轮回吐是告一段落，还是刚刚过半。
（本文为市场复盘与资讯梳理，不构成投资建议。）